中信建投期貨

連續三周下跌后，本周（截止3月31日的一周）油脂呈現反彈走勢，豆油05周線收漲3.7%，棕櫚油05收漲3.6%，菜油05收漲4.35%，品種間強弱特征出現一定轉換。德銀事件未出現進一步發酵，歐洲菜油及巴西大豆貼水報價企穩，宏觀及基本面利空出現階段性出盡傾向，油脂向下的壓力有所減輕。與此同時，國內大豆通關偏慢及其帶來的部分壓榨廠停機提振豆類現貨市場情緒。周六凌晨的USDA種植意向報告利空不及預期，美豆重新站上1500美分，隨著種植生長期天氣炒作跟進，預計后期美豆易漲難跌。

短期來看，隨著宏觀及基本面利空階段性出盡，疊加美豆種植意向報告利好，以及臨近交割月的豆油及菜油存在期現收斂需求，未來幾周油脂市場可能整體偏向于反彈。

一、宏觀及基本面利空階段性出盡，油脂下行壓力減輕

本周油脂市場的企穩反彈得到宏觀及基本面利空出盡的支撐。宏觀方面，上周五的德銀事件未給市場帶來進一步的宏觀沖擊，除了歐洲股市下跌之外，原油、黃金及美股市場反應較平淡，暗示從硅谷銀行到瑞士信貸再到德銀，市場對歐美銀行業危機的擔憂呈現邊際衰減傾向。盡管在歐美央行繼續加息的背景下，擔憂的邊際衰減并不意味著危機就已得到解除，但在沒有更大的問題暴露之前，市場的風險偏好已經在回升，宏觀利空呈現階段性出盡的特征。基本面方面，歐洲菜油報價隨中國買需介入及能源價格走升出現反彈，而CBOT大豆及巴西貼水企穩也支撐了國內大豆進口成本，這令油脂來自歐洲菜油及巴西大豆的利空階段性出盡。

根據路透報價，3月27日的鹿特丹港菜油近月FOB報價反彈至935歐元/噸，較上周810歐元/噸的低點出現明顯反彈，這令國內進口歐洲菜油的成本增加到1100美元/噸以上，完稅成本相應抬升至接近9000元/噸，對菜油盤面的壓制大大減輕。值得關注的是，在前期大量俄羅斯、歐洲及阿聯酋非轉菜油的采購下，國內3-5月每月有12-13萬噸非轉菜油到港，這帶來了較多的非標套保。雖然鄭商所并未對交割菜油的轉基因與否進行要求，但非轉菜相對高昂的精煉成本令其交割并不經濟，這也意味著大多數非轉菜油進口商并不會去參與賣出交割。而當前廣西4-5月提貨三菜報價05+150，但交割價僅05-200，菜油5月合約僅升水7月合約78元/噸。在現貨價高于交割價，且菜油月間價差inverse幅度較小的情況下，沿海壓榨廠也沒有太強的賣出交割意愿，這可能導致臨近交割月的菜油05合約出現一定的盤面向上收斂基差的行情。

此外，隨著銷售進度不斷推進，巴西大豆賣壓的釋放也即將面臨轉折。盡管當前巴西對華5月船期CNF報價僅55美分/蒲，未能較低點有顯著回升，但6月船期99美分/蒲的報價仍暗示著巴西貼水回升及賣壓釋放只是時間的問題，且拐點已經臨近。巴西貼水企穩疊加CBOT大豆反彈，帶來國內大豆進口成本相應抬升，也減輕了包括豆油在內的豆類市場面臨的價格下行壓力。

二、種植意向面積不及預期，美豆重上1500美分

近期美豆的回落一方面來自宏觀多頭資金撤離的沖擊，另一方面也來自南美對美豆出口擠占的擔憂。然而，隨著宏觀風險偏好出現回升，美豆面臨的管理基金凈多持倉減少帶來的下行壓力有所減輕，此外巴西貼水企穩及中國將阿根廷大豆合同轉向美國緩解了市場對美豆出口的擔憂，這令本周美豆在1400美分附近出現觸底反彈。

盡管阿根廷計劃于4月再度實施優惠匯率以刺激大豆出口，但在今年干旱導致單產大幅下滑的背景下，布交所僅給予其2500萬噸的產量預估，市場預期阿根廷尚需1000萬噸進口以滿足國內壓榨，可供出口量不足預計將限制其政策實施效果，減少對美豆出口帶來的沖擊。而本周我們還關注到，因新豆中青豆比例較高、質量偏差，傳言中儲糧正在將其阿根廷大豆采購合同轉成美豆，這更進一步夯實了我們對美豆出口不會太差的期待。

周六凌晨的USDA種植意向報告利空不及預期，8751萬英畝的美豆種植意愿與2月展望論壇預期及去年種植面積基本持平，不及市場平均預估的8820萬英畝。在此種植面積預估下，即便給予較好的單產預估，2023/24年度的美豆平衡表仍將延續偏緊，這令美豆重新站上1500美分。而后期隨著2023年美豆種植拉開帷幕，針對其種植進度及種植期天氣的炒作預計將繼續帶來支撐，1400美分將成為美豆重要的底部支撐。

回到國內市場，豆類價格走勢除了得到大豆進口成本企穩回升的支撐之外，近期海關大豆通關偏慢引發短期供應問題，也對價格帶來階段性的提振。海關的臨時措施導致大豆通關時間延長，部分壓榨廠出現大豆接不上的情況，4月上半月停機的壓榨廠有所增多。前期市場基于4月后大豆濤濤到港及弱需求，普遍不看好后市基差，渠道及終端不愿意建庫存，壓榨廠因大豆通關偏慢而出現超預期停機引發空頭回補，本周豆油現貨市場成交及提貨明顯改善，基差出現走強，盤面走勢亦得到相應支撐。臨近交割月，豆油現貨供應偏緊及高基差帶來盤面向上收斂基差的可能，預計短期豆油走勢有望階段性偏強。