中信建投期貨

本周油脂先抑后揚，在前半周全線破位大跌后，后半周隨空頭減倉出現反彈，但周線仍錄得不同程度的跌幅。美國債務上限協議推進樂觀，投資者削減對美聯儲6月加息的押注，宏觀情緒的階段性回暖帶來整體商品反彈。面臨歐盟生物柴油進口政策的潛在擾動，6月4號OPEC+會議的不確定性，以及美豆天氣炒作窗口的開啟，短期油脂空頭離場意愿較強，帶來盤面顯著的減倉反彈，但我們預計持續性有限。

大量生柴進口沖擊只是歐洲菜油價格崩盤的原因之一，潛在的生柴進口政策調整難挽救菜油價格頹勢；開齋節后產地棕櫚油產量回升帶來較強累庫壓力，并通過積極的近月船期銷售向國內傳導；國內大豆壓榨隨通關推進繼續回升，將帶來豆油供應顯著增長。在油脂基本面未有起色且宏觀潛在利空壓制仍存的背景下，油脂價格整體上行動能依然不足。

一、歐盟生柴進口政策趨嚴，菜油表現相對抗跌

近期歐洲對生物柴油進口政策趨嚴，一定程度帶來了菜油相對油脂價格的抗跌性。5月25日，歐洲植物油和蛋白飼料行業協會在一份聲明中，對歐洲廢油脂生物柴油（UCOME）進口激增提出了緊急調查的要求。該協會認為，大量的UCOME進口對歐洲的生物柴油及菜籽產業鏈造成了較大沖擊，近期SME及菜油、菜籽價格的暴跌趨勢無法用其他因素來解釋，顯示出市場行為的異常性，因而呼吁對這些進口的真實性和合法性進行審查。6月1日，歐洲廢棄物生物柴油行業協會EWABA在一份公開信中表示，因中國生物柴油出口的潛在欺詐激增，歐盟部分生物柴油工廠出現停產或減產，呼吁緊急采取行動停止潛在可疑的中國生物柴油進口。

歐盟對生柴進口審查的趨嚴引發菜油價格反彈，因大量的UCOME進口被視為造成此前歐洲菜油報價崩塌的原因之一。由于歐洲政策允許UCOME雙倍完成減排義務，歐洲市場一直是重要的廢油脂生柴及其原料的重要出口目的地。歐盟統計局數據顯示，2023年1-3月，歐洲進口的生物柴油超過50萬噸，較去年翻了一番，其中超過一半的進口來自中國。在去年底防疫政策放開后，國內餐飲行業復蘇帶來廢油脂供應的顯著增長，一定程度對歐洲生柴市場帶來了沖擊。

然而，根據油世界統計，去年10月到今年4月，中國往歐洲的生物柴油出口同比增長40萬噸至127萬噸，但廢油脂出口同比降30萬噸至23萬噸。整體來看，中國對歐盟的廢油脂生柴及其原料供應并沒有非常顯著的增長，將歐洲生柴及菜籽產業鏈受到的沖擊歸咎于中國的大量出口我們認為是不嚴謹的。從量級上看，暫停中國的廢油脂生柴及其原料進口能夠給歐洲菜油帶來的壓力緩解程度有限。此外，目前國內UCO價格僅5000多元/噸，使用植物油來摻兌UCO并不具備性價比，歐洲針對國內生柴出口企業的欺詐指控也是無事實根據的，國內多數企業完全可以經受歐洲對原料進口真實性和合法性的審查。

歐盟對廢油脂生柴及其原料進口的趨嚴或難拯救歐洲菜油價格的頹勢，因前期的歐洲菜油報價崩塌并不單單來自大量UCO級UCOME進口的沖擊，還受到能源價格弱勢、歐洲能源需求疲弱以及烏克蘭、澳洲大量廉價油籽涌入的影響，是多重因素共同作用的結果。今年歐洲菜籽整體長勢不錯，隨著6月底豐產的新作菜籽進入收獲，若需求仍未有太好起色，歐盟生柴進口政策趨嚴帶來的階段性支撐或難持續，歐洲菜油報價或繼續面臨下行壓力，將繼續為國內菜油及油脂價格帶來壓力。

二、馬棕5月產量表現良好，棕櫚油去庫面臨阻礙

在MPOA對馬棕5月1-20日產量環比僅增9.03%的預估公布后，市場曾出現馬棕復產不及預期的擔憂，但隨后SPPOMA爆炸性的產量預估給市場剛回暖不多的情緒潑了一瓢冷水。SPPOMA預計馬棕5月1-25日產量較上月同期大增45%，這一度觸發了上半周油脂走勢在棕櫚油引領下的崩塌，盡管SPPOMA對馬棕5月全月的產量增長預估縮減至38%，但仍保持在較高水平。

雖然因樣本企業覆蓋不夠全，SPPOMA的預估可能需要打一定折扣，但我們預計全馬來西亞的棕櫚油5月產量環比增20-25%至150萬噸附近的難度并不高，短期繼續關注UOB及MPOA的預估情況。在船運機構數據暗示馬棕5月出口環比略降至不到110萬噸的情況下，產量的大幅回升將帶來馬棕 5月15-20萬噸左右的累庫幅度，且隨著后期產量的季節性增長，仍具進一步的累庫空間，這預計將繼續制約棕櫚油及油脂的整體反彈動能。

值得注意的是，在開齋節后產地積極的近月船期銷售下，產地累庫壓力開始向國內市場進行傳導，預計將對國內棕櫚油去庫進度帶來明顯阻礙。當前國內6月棕櫚油買船數量已經超過30萬噸，若算上inhouse數量6月到港量已近40萬噸，已經高于棕櫚油5月35萬噸左右的表觀消費量，且當前棕櫚油市場仍面臨著現貨豆棕價差大幅縮窄帶來的需求抑制，到港增長及需求下滑預計將令國內棕櫚油6月去庫速度顯著放緩。隨著棕櫚油產量季節性回升，國內7月棕櫚油買船仍在跟進，且遠月進口利潤也呈現改善跡象，預計國內買船仍有進一步增長空間。

近期油脂盤面的反彈更多由空頭減倉所致，是油脂空頭為規避一些不確定性風險及階段性的利好題材而主動進行的離場，難言有太好持續性。在全球經濟表現低迷的背景下，OPEC+的產量政策難帶來油價大幅上行的動能，油脂的生物柴油需求仍整體面臨挑戰。由于大量生柴進口沖擊只是歐洲菜油價格崩盤的原因之一，歐盟對生柴進口政策的收緊難挽救菜油價格頹勢。開齋節后產地棕櫚油產量回升帶來較強累庫壓力，并通過積極的近月船期銷售向國內傳導，中短期棕櫚油價格承壓將帶來豆棕價差修復的機會。在油脂基本面整體未有起色且宏觀潛在利空壓制仍存的背景下，油脂價格整體上行動能依然不足，以反彈逢高沽空操作為主。