新湖期貨

前言

6月上旬開始，油脂行情急轉直下，出現了斷崖式的連續暴跌行情，資金大幅拋售油脂。P2209合約6月跌19.4%，Y2209合約月跌12.7%，OI2209合約月跌14.4%。馬棕9月合約月跌20%，美豆油12月合約月跌10%。CBOT大豆2.64%，ICE菜籽11月合約月跌17%。6月，油脂領跌整個油脂油料板塊，棕櫚油則領跌油脂板塊。連續暴跌后，從技術看油脂已經見頂并應該轉勢。近期棕櫚油連續暴跌行情，原因或在于：

一方面，印尼棕櫚油開始實質性的恢復出口。這是近端國際棕櫚油供給重大利空。馬棕盤面幾乎已經跌去俄烏沖突、印尼棕櫚油出口限制政策以來的全部上漲空間。但6月印尼實際棕櫚油出口量預計僅與1-4月月均出口量相仿，依舊低于歷史同期正常出口水平，6月印尼本土棕櫚油超高庫存壓力有增無減。因此，市場存在印尼棕櫚油進一步促進出口的政策預期。

另一方面，美聯儲6月議息會議大幅提高利率75個基點。猛烈的加息舉動及后期的加息預期，令國際金融市場對美國經濟衰退的擔憂增強。市場風險的增加及資金回流預期，導致歐美股市及國際主要大宗商品遭遇拋售，加劇了國內外油脂盤面的跌勢。

印尼棕櫚油出口進度及目前的國內供需

5月23日，印尼正式取消棕櫚油出口禁令。印尼貿易部一度試圖根據各地需求及各企業的產能確定各企業的DMO數量，同時運行電子化系統監管棕櫚油全產業鏈各環節。但新的DMO政策實施過程及DMO數量計算較為復雜，詳細方案遲遲沒有宣布及實施。直到5月底，印尼貿易才迫于壓力初步計劃發放100萬噸的DMO出口許可證。

6月初，印尼棕櫚油出口許可發證發放較慢，但后期逐漸加速。截止6月26日，印尼棕櫚油合計發放189萬噸棕櫚油的出口許可證。預計6月印尼棕櫚油總的出口許可證簽發量200萬噸左右。印尼6月棕櫚油出口許可證發放不多，一方面有政策考量，一方面也因為印尼5月實施出口禁令后港口船只暫時不足。

根據GAPKI數據，今年1-4月印尼棕櫚油月均出口量200萬噸左右。對比歷史同期明顯偏低，因印尼棕櫚油的出口限制政策。正常年份，6月棕櫚油出口量250-300萬噸。今年6月印尼棕油若出口200萬噸，雖然供給邊際顯著改善，但依舊低于正常水平。

近兩年數據看，印尼棕櫚油季節性增產季月產量通常400-500萬噸。印尼本土棕油月消費僅140-170萬噸，每月需出口250-350萬噸，才不會導致庫存累積。因此，6月印尼棕櫚油庫存其實有增無減，只是相比5月的累庫速度大幅放緩。

截止5月底，市場預計印尼棕櫚油庫存已經700萬噸以上，壓榨廠幾乎全面脹庫。按照上述月度供需估算，印尼6月底棕櫚油庫存預計800-850萬噸，也有機構給出更高預估。不僅壓榨廠，6月印尼精煉廠預計也大面積脹庫。

因此，印尼棕櫚油加速出口以降低庫存，迫在眉睫。臨近6月底，印尼官員表示，將調整當地食用油銷售規則，以便印尼棕櫚油企業獲得更多的出口配額。后續，需要關注政策細節。

即便后期印尼棕櫚油月出口較正常水平增100萬噸，按照目前的庫存水平，預計也需要4個月才能令其庫存逐漸回落至正常水平。否則，可能因棕櫚果串無人收獲、腐敗變質導等原因，導致印尼棕櫚油各月不同程度的實質性產量損失。

印尼毛棕價格走勢及關稅調整

由于壓榨廠庫存壓力極大，6月印尼小農戶依舊無法將全部棕櫚果實賣給油廠，印尼FFB價格仍極低。6月，印尼國內毛棕價格下跌30%以上至560-580美元/噸，已經跌至印尼毛棕生產成本價。

雖然印尼棕櫚油種植者敦促政府取消DMO規定以促進出口，但政府官員表示，在散裝食用油價格達到政府的目標價格14000印尼幣/升之前，沒有取消DMO的計劃。下圖可知，印尼散裝食用油價格今年以來一直沒有達到政府目標，截止6月30日，價格仍在15800印尼幣/升一線。

因此，7月印尼DMO政策預計持續。7月印尼棕油的DMO對應許可證環比增量預計有限，因印尼本土食用需求相對平穩。為加速出口，后期，印尼政府可能會增加加速出口許可證的數量同時下降特殊出口稅，或者增加DMO出口許可證數量，甚至下調棕櫚油出口tax及出口levy。

截止6月30日，印尼毛棕招標價570美元/噸。印尼6月中旬實施新出口稅制，毛棕合計出口關稅488(200levy+288tax)美元/噸。因此，印尼毛棕現貨FOB出口成本價約1058美元/噸，對應馬棕盤面約4655林吉特/噸。截止6月底，印尼毛棕7、8月FOB價報分別為1310、1290美元/噸，馬來西亞毛棕現價為1200美元/噸。相比目前成本，印尼毛棕出口價還有100多美元/噸的下調空間。

上表可知，此前印尼毛棕出口稅為575美元/噸=375levy+200tax.6月中旬開始下降到488美元/噸=200levy+288tax.前后執行的都是毛棕levy及tax關稅規則的上限水平。

進入8月，印尼毛棕出口tax上限仍是288美元/噸，出口levy上限則將上調至240美元/噸。6月中下旬到6月底印尼毛棕報價1500-1300美元/噸，假設到7月中旬，印尼月度毛棕參考均價低于1350美元/噸(按照偏低價估算)，則8月印尼毛棕出口levy將是220美元/噸，8月毛棕出口tax是250美元/噸，合計毛棕出口稅470美元/噸。比6月中旬到7月底執行的488美元/噸低18美元/噸。從出口稅角度，8月印尼毛棕出口成本可能只是比7月稍低。

印尼生物柴油：商業利潤改善 B35影響暫有限

6月開始，國際棕油價格暴跌，原油跌幅相對較小。POGO(BMD毛棕-ICE柴油近月)價差一度大跌，最低跌至-260美元/噸附，6月底小幅反彈至-100~-150美元/噸。

印尼生物柴油價格指數給予生產商85美元/噸的成本補貼。通常POGO價差-100美元/噸左右，印尼棕油的生物柴油將出現純商業的生產利潤。由于印尼本土毛棕價格已經跌至成本，遠低于BMD毛棕價格，因此印尼實際生柴商業利潤更為可觀，印尼生物柴油的補貼資金壓力也驟降。

考慮到印尼國內庫存壓力、生柴利潤及國際能源價格，印尼政府近期考慮增加生物柴油授權。消息顯示，印尼政府計劃將柴油生柴摻混比率從30%提高到35%。該政策目前正處于討論階段。

若印尼生柴政策從B30轉向B35，參考往年數據，印尼年棕櫚油生柴消耗量同比預計增加100多萬噸，月均棕油消耗新增預計10多萬噸。具體的生柴消耗增量還得看當年印尼柴油新增消耗量。相比目前印尼棕櫚油超高庫存及每月出口壓力，即便印尼B35很快開始實施，中期對印尼棕櫚油供需影響也有限。

總結

近期，國內外植物油盤面再度暴跌，國內棕櫚油主力合約更是增倉領跌，再創近期新低。國際有色金屬、原油、歐美股市短期拐頭向下，宏觀系統性風險再度來襲。7月美聯儲議息會議時間為7月26日-27日，在此之前關注美國相關重要數據變化。若數據較差，7月會議上美聯儲或再度加息50-75個基點。

結合目前的宏觀風險、資金情緒及印尼棕櫚油出口進一步增加的預期，棕櫚油跌勢、弱勢還將持續。但從印尼棕櫚油生產成本角度，中短期國際棕櫚油繼續深幅下跌空間可能有限。除非印尼后期下調出口levy及出口tax上限。