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食用油消費規模總體趨緩。

為了提振市場信心，道道全糧油股份有限公司（下稱“道道全”，002852.SZ）定下目標：“力爭2025年市場占有率達10%左右”。但在業績變動和股東減持的沖擊下，股價依然波動。

相較于科技股的高成長性，消費股的合理估值主要看其利潤增長率，但食用油近年來人均消費量持續下滑。2020年至2022年，道道全凈利潤已連續三年虧損，累計金額達6.86億元。今年前三季度，公司交出了營收、凈利潤雙增的答卷。

在銷量與價格雙雙受限的背景下，能否把握住消費升級的趨勢或成創造業績增量的關鍵。道道全正在從油米面逐步向調味品擴張以拓展增量空間。不過新業務尚處起步階段，短期或難以見成效。

原料價格高企擠壓利潤

道道全成立于1999年，專注于菜籽油這一細分領域，到2017年上市時已是全國菜籽油龍頭。道道全做的是本大利薄的食用油生意，上游原材料價格波動頻繁，稍有風吹草動，就會直接波及公司業績。

2020年至2022年，公司營收分別為41.17億元、52.87億元、54.50億元；歸母凈利潤分別虧損0.76億元、1.92億元、4.18億元。

原來，在過去的三年中，菜油與豆油的價差始終維持在歷史高位（3000-4000元/噸)，抑制菜油在植物油中的消費占比。我國食用油產業的上游直接對接大宗農產品，原材料在食用油產品的成本占比高達90%左右。

糧油本身屬國家重點關注的民生消費領域，提價空間有限。這意味著道道全不能完全像其他食品企業一樣，通過提價維持自身的毛利率。相反，原材料下降時，糧油也要跟著一起降。

再來看套保失利。道道全業務受大豆、油籽等原材料影響，公司業績經營波動大。公司通過儲存庫存和套期保值來控制原材料價格波動的風險，但同時也會產生庫存減值和投資虧損的風險。

金投網數據顯示，原料菜籽油期貨價格在2017年至2020年徘徊在6600點上下，到了2020年突飛猛漲，并在2021年年末來到14610點，最新已下滑至的8466點左右。

隨著原材料價格同比下降，今年前三季度道道全業績回暖，營業收入52.54億元，同比增長8.65%；歸母凈利潤1.85億元，同比增長249.40%。

西南證券對此分析，公司產品毛利率水平逐步回升到正常。從供應端來看，受供需關系趨寬松影響，食用油原料價格整體呈現震蕩下行態勢；從需求端來看，市場競爭日趨激烈，隨著市場行情和消費者需求的變動，家庭用油更加重視健康飲食。

股東“頂格減持”落袋為安

2023年以來，公司股價經歷了先揚后抑的起伏。今年4月股價曾達到16.08元/股的階段新高點，隨后不斷回調，截至11月23日，該股報11.47元/股，總市值39.45億元。

食用油行業整體提價空間有限。零售終端的包裝油價格上漲幅度卻不及成本上漲幅度，甚至出現賣得越多、虧得越多的情況，這導致公司盈利能力大幅下降。

2020年至2021年以及2022年，道道全毛利率分別為7.23%、1.63%和-1.23%，持續大幅下滑。今年前三季度，毛利率恢復到8.15%。

整體而言，包裝油產業是市場競爭充分、產品提價難、原材料成本波動大、毛利率較低的一門生意。在銷售規模小、產品同質化不占優勢的情況下，上市公司要實現銷售額增加，只能加大銷售力度。

多年以來，道道全都在與央視、湖南衛視等進行聯合推廣，與《我要上春晚》、《向往的生活》等節目均有合作。2022年，公司銷售費用同比增長43.89%至1.7億元，今年前三季度達到9056.35萬元，主要系報告期內廣宣費增加。

但從過去業績增量來看，道道全發力營銷的效果有限。

與之形成鮮明對比，行業龍頭持續盈利。2020至2022年，金龍魚的營收分別為1949.2億元、2262億元、2575億元；凈利潤分別為60億元、40億元和30億元。今年前三季度其營業收入達到1885.2億元，歸母凈利潤達到21.3億元。

這也在一定程度上反映了道道全的議價能力。據智研咨詢分析報告，2022年包裝油企業前三名的市場份額之和為61%，前三大企業分別為益海嘉里、中糧集團和魯花集團，市場份額分別為39%、15.3%和6.7%。道道全被劃分在“其他”分類中，具體市占率未被列舉。

在此背景下，股東們紛紛減持落袋為安。道道全6月13日公告，公司副總經理吳康林擬減持不超過1.88萬股。6月2日道道全公告監事周輝擬減持不超6萬股。兩位股東減持份額均占其持股比例約25%，為IPO前股東承諾每年減持的上限，即擬“頂格減持”。

值得注意的是，由于未按規定預先披露減持計劃，副總經理吳康林在3月29日收湖南證監局警示函。公告顯示，其于2022年12月14日通過集中競價方式減持公司股票2.5萬股，累計減持金額36.68萬元，違反了相關法律法規。

競爭激烈行業現天花板

食用油為同質化產品，市場參與者眾多，而糧油市場的天花板已逐漸浮現。據華鑫證券，行業龍頭金龍魚在食用油行業的市占率，與第二品牌的比例超過 2:1，已近寡頭地位。

目前，不同油種之間、大小企業之間的競爭內卷十分激烈，道道全在加速擴張：一方面繼續深耕食用植物油，并逐步向橄欖油、核桃油等周邊高端用油滲透。另一方面加大全國擴張步伐，促進新市場的開拓。

隨著菜籽油品類市場認可度提升和推廣，道道全已基本完成全國產能布局。公司主要從工廠配置、新產品開發、市場開拓等方面提升市場占有率，“力爭2025年市場占有率達10%左右”。

廣東茂名工廠于去年8月投產，獲批進境油菜籽加工資質，進一步提升了公司的產能規模及對原材料的掌控能力。今年上半年，茂名工廠營收達13.8億元，但暫未實現盈利。

“菜籽油作為細分食用油品類，很難跟主流的豆油、花生油廠家競爭；另外，市場上各類品牌的替代品相繼涌現。當道道全擁有一定數量的消費群體后，市場擴張速度相應減緩。食用油加工項目投產或可在一定程度上疏解原料成本壓力，但目前市場需求情景難測，擴產后如何消化新增產又成了擺在道道全面前的新考題。”中國食品產業分析師朱丹蓬表示。

從公司目前的現金流水平來看，后續投入能否持續支撐仍是謎題。財報顯示，資產負債率從2019年的24.95%，逐步升至2023年前三季度的62.32%。截至三季度末，道道全貨幣資金達6.71億元，但短期借款高達26.39億元，賬上現金捉襟見肘。

道道全今年9月公告稱，擬為全資子公司道道全重慶糧油有限責任公司的9200萬元銀行保函提供連帶責任擔保，而被擔保人道道全重慶2023年6月的資產負債率達到78.39%。

盡管面臨重重挑戰，仍有部分券商看好公司未來發展前景。浙商證券表示，菜籽油繼續呈弱勢震蕩格局，有利于包裝油毛利率繼續恢復，菜粕價格的回升有利于粕類毛利率的提高。同樣看好下半年餐飲消費的持續復蘇，下半年包裝油銷量探底回升。