華創食飲

報告摘要

事項：河南農產品豐富、人口眾多、交通便利，且餐飲文化兼容并蓄，近年來安井、立高、頤海在當地陸續建廠，河南餐飲供應鏈行業快速發展，故我們近期對河南省速凍食品、調味品等進行了較深入的產業調研，具體反饋如下：

河南市場特點：食品產銷大省，政策呵護加大，餐飲需求底部回暖。

河南匯聚了大量食品加工企業，且因地處九州腹地，各地餐飲品牌在此交匯，塑造了兼容并蓄的飲食文化。

分產業來看，河南速凍和方便食品產業發達，號稱“中國冷凍食品之都”，產量占全國1/3以上，而調味品全省規模275億左右，其中醬油50億+，海天市占率達20%穩居第一，而本土企業主要集中在調味粉、與米面搭配的醬類上，目前最大企業為王守義十三香，同時受較發達的食品工業帶動，河南調味品工業渠道占比較高。

從近期發展看，由于21年經歷暴雨、疫情等沖擊，當地生產和消費受到較大影響，但年初以來當地政府積極出臺政策，需求已有邊際改善。

速凍食品：產業邏輯堅實，需求回歸常態增長，格局并未顯著惡化。

行業在經歷20-21年需求過山車后，目前市場普遍擔心需求增速、格局惡化和盈利下滑等問題，我們綜合調研后認為僅是回歸歷史常態，即保持中高增速、回歸以往正常的激烈競爭。

具體而言

一是行業邏輯堅實，行業20-21年增速分別為19.0%、-0.9%，21年下滑主要與基數較高有關，調研中餐飲企業降本增效需求依然真實，鄭州、南京和合肥等地22年餐飲端出貨均有較高自然增長，同時家庭端滲透率也由70%提升至73%；

二是21年行業新進企業驟減，競爭環境整體溫和，不僅渠道反饋代理品牌數相對固定、渠道資源進一步向龍頭集中，而且跨品類、渠道的經營差異大，后來者挑戰意愿較低，另外當地仍存在大量地方品類，1-5億小企業眾多、生存滋潤，龍頭也缺乏動力介入無法全國化的小品類；

三是不確定性環境下，企業經營更加理性，龍頭企業普遍不存在價格戰意愿，且在凈利率7-8%水平形成行業共識。

最后近期全國多地疫情反復，河南地區病例少、消費心理穩定，渠道動銷平穩、未現20年疫情初的特征。

調味品：行業仍處困境，企業加大調整應對，份額持續向龍頭集中。

行業仍處在餐飲疲軟、成本上漲和庫存較高三重困境，行業預期悲觀下，企業普遍加大過冬準備，包括直接裁員、縮減費用和放緩增速目標等，故競爭整體緩和，

同時調研反饋金龍魚等企業進入，造成的壓力目前尚不足過度擔憂，公司當前簡單捆綁糧油經銷商做客情，調味品打法仍在初步摸索階段，市場份額繼續向海天集中，一方面海天對河南適應度高，如重視性價比高的大包裝產品，同時迎合當地消費習慣主打爆款單品黃豆醬，并積極開發工業渠道等，另一方面得益于強大渠道網絡和規模優勢，經銷商下沉力度大，目前已開到縣城2-3家、地級市4家，全省規模含稅口徑25.8億，而其余全國品牌多在億元上下。

展望行業反轉條件，提價傳導上好于速凍食品，但核心條件依序仍然為疫情恢復、餐飲起來和庫存去化。

投資建議：

緊盯安全邊際，優選產業邏輯，價值角度布局底部龍頭。河南作為21年受疫情、暴雨嚴重沖擊地區，當下亦逐步走入恢復趨勢，且重壓下產業邏輯更顯清晰，龍頭企業經營更為扎實，對疫情反復的當下更具指導意義。

考慮需求整體疲軟，建議聚焦子行業產業邏輯確定性，如高端化升級的啤酒和韌性凸顯的乳業，此外龍頭穩定性更強，近期股價回落后，看至經營正常化后估值性價比已十分突出，值得以價值角度布局底部龍頭。